ENG
Мало по кому кризис последних лет ударил так больно, как по венчурным фондам. Они не только потеряли значительную долю своих капиталов, которую хранили в рублях; сама стоимость стартапов в их портфелях упала, иногда больше чем наполовину. При этом общий экономический спад сделал перспективы стартапов как вида бизнеса куда менее радужными: успешные «выходы» можно пересчитать по пальцам. Неудивительно, что инвесторы, вкладывавшиеся в венчурные фонды, предпочли временно вернуться к менее рискованным инструментам, а рынок венчурного финансирования резко сократился — на 50% за один лишь первый кризисный год.
Достаточно нескольких цифр. Объем рынка в 2014 году — $480 млн, в 2015 — всего $232 млн, в 2016 — $165 млн, в 2017 — $125 млн. В 2016 году было 53 «выхода», в 2017 — всего 43 (данные Firrma). Только в первой половине 2018 года мы наконец увидели положительную динамику на рынке венчурного инвестирования, начиная с кризиса 2014 года, хотя бы в плане общей капитализации: она составила $21 млрд.
Разумеется, на любую проблему можно смотреть и как на возможность. Венчурного финансирования в России стало меньше, однако фонды, которые все же продолжили работу, были вынуждены искать способы снизить потери, повысить эффективность и в целом найти новые креативные методы стать лучше. В кого инвестировать, сколько, где: кризис заставил венчуров поменять свой modus operandi.
Вход без брызг
Помимо всем известного принципа инвестирования «купить подешевле — продать подороже», в арсенале венчуров есть еще один: «взять побольше — дать поменьше». В интересах инвестора — получить как можно более значительную долю в молодой компании, чтобы максимизировать свою прибыль в случае успешного «выхода». Однако как подсчитать, сколько стоит проект, особенно если он еще недалеко ушел от стадии идеи? Как основателям (или, говоря самым современным языком, фаундерам) понять, какую долю в их детище можно отдать венчуру в обмен на ту или иную сумму? Существуют различные методы для разных стадий финансирования, причем большинство из них имеют сложные названия, а их понимание требует полного погружения со стороны непосвященных создателей стартапов. Первый чикагский метод, метод Беркуса, метод дисконтированных денежных потоков… Все эти техники отлично известны самим специалистам венчурных фондов, а вот фаундеры быстро хватаются за голову, сделав попытку в них разобраться. В результате задача оценки стартапа зачастую выпадает самому венчурному инвестору. Догадайтесь, в чью пользу он оценит молодую компанию? (Справедливости ради стоит отметить, что основатели, если их предоставить самим себе, часто сильно переоценивают свои компании — в полной уверенности, что уже в первые 12 месяцев их великая идея завоюет миллионы клиентов по всему миру).
В условиях кризиса венчурам стало еще проще недооценивать стартапы. Действительно, создатели считают, что в фазе экономического спада получить финансирование стало гораздо дороже (хотя на самом деле предложение превышает квалифицированный спрос — но тут акцент нужно сделать на слово «квалифицированный», однако об этом ниже). Фаундеры готовы хвататься за любые предложения, расставаясь с приличной долей в эквити за не такие уж большие деньги. Так, нередко венчурам удается получить 50% в компании на предпосевной стадии всего за $100 тысяч (а на стадии идеи так и все 80% — хотя желающих инвестировать в идею, разумеется, немного), что в США и Европе встречается редко. Не будем забывать про тот факт, что в переговорах о финансировании фаундеры и венчуры находятся в крайне неравном положении, примерно как могущественный дворянин и простой крестьянин. Основатели стартапов попросту не имеют рычагов давления на инвесторов, их позиция в переговорах крайне слаба, в итоге они обычно соглашаются на невыгодные условия, боясь, что других просто никто не предложит.
От кризиса подальше
Когда вложения в отечественные стартапы (да и в отечественную экономику вообще) становятся слишком рискованными, логично переключиться на зарубежные рынки. Те печальные цифры, которые мы привели в начале статьи, относятся именно к инвестициям, сделанным венчурами в России. Однако падение отчасти компенсируется повышенной активностью наших фондов за рубежом. Например, уже в 2015 году было заключено на 30% больше сделок с участием российских венчуров и иностранных стартапов. В 2016 году на сделки с иностранными проектами вообще пришлось больше половины сделок крупнейших 10 российских фондов.
Венчуров можно понять: выбор качественных стартапов за рубежом шире, сроки «выхода» меньше, законодательная база яснее, рыночный спрос на новые технологии больше, а многие юрисдикции предлагают налоговые льготы и отличные цены на аренду офисов. Некоторые фонды оказались просто потеряны для российских проектов: Life.SREDA вообще переехала в Сингапур, ru-Net — в Ригу, Flint Capital — в Барселону. (Здесь стоит отметить, что переезд из России также помогает решить проблемы, связанные с законом о деофшоризации). Теперь они просто фонды, как говорится, с русскими корнями, а российских стартапов в их портфелях крайне мало. Конечно, здесь играет роль и тот факт, что иностранные стартапы обычно лучше подкованы в вопросах организации питча, создания презентаций, да и просто внятного продвижения своей идеи; их команды лучше умеют себя продать. Однако субъективный фактор — не единственный: удачные «выходы» российских фондов из международных стартапов также демонстрируют: успеха лучше искать за пределами родины. Так, наши венчуры заработали десятки миллионов на «выходах» из таких стартапов, как Sensity, Gett, Fogg — некоторые из этих сделок превысили $150 млн.
Естественно, у этой медали есть обратная сторона: при падении курса рубля российские стартапы стали привлекательнее для иностранных венчуров, особенно с учетом низких цен на разработку в России.
Финтех-революция наступает?
А как же блокчейн, который (как уверяют нас сотни ICO) призван трансформировать мировой бизнес и произвести революцию буквально во всем — от нефтепереработки до выращивания кур? Станет ли он убийцей венчуров или наоборот — прекрасным оружием для борьбы с кризисом?
Казалось бы, привлечение капитала при помощи ICO — отличная альтернатива венчурному инвестированию. Действительно, при продаже токенов основатели стартапа не размывают свою долю в компании, потому что токены — не акции и права собственности не дают. Чтобы завоевать внимание потенциальных инвесторов, можно предложить им заманчивые скидки на начальном этапе продаж, ведь выпуск токенов почти ничего не стоит. Да и требования к проектам куда ниже, например: прототип продукта есть лишь у четверти ICO-стартапов, а реальных клиентов и продаж нет почти ни у кого. Итак, контроль над компанией остается у основателей, питчить проект на личной встрече со строгим венчуром не нужно, а о будущем «выходе» можно вообще не беспокоиться: достаточно дождаться, чтобы цена токена выросла раз в двадцать, и вот основатели уже богачи. Однако не все так просто.
Действительно, по итогам 2017 года российские ICO собрали больше средств, чем стартапы, профинансированные венчурами. Но затем ажиотаж начал спадать, а аппетиты посредников, разработчиков и консалтинговых компаний — расти. В результате стало гораздо труднее собрать на ICO сумму, достаточную для разработки, запуска и маркетинговой кампании. Отчасти виноват бурный рост рынка криптовалют: стоит лишь произнести слово «блокчейн», как стоимость любой услуги подскакивает в разы. Отчасти сыграли роль жесткая конкуренция и огромное число провальных проектов и мошенничеств: аудитория все меньше доверяет ICO, и собрать даже миллион долларов стало непростым делом. Доходит до того, что некоторые скептики заявляют: мол, краудинвестинг умер. Идея полной демократизации инвестирования не сработала. Кто появляется на сцене в этот решающий момент? Правильно, венчур.
Венчуров в блокчейн-проектах привлекает возможность получить не только долю в компании, но и большое количество токенов, которые можно прибыльно продать: получается своего рода двойная возможность для «выхода». Нельзя забывать и то, что, помимо венчура, в финансировании проекта принимают тысячи обычных пользователей, что помогает сократить сроки запуска. Для российских венчуров важен и факт, что инвестиции в криптовалютные проекты у нас пока обстоятельно не регулируются. При этом риски, естественно, высоки: до 90% блокчейн-проектов так никогда и не доходят до релиза предложенных платформ. Резкий рост курса основных криптовалют в конце прошлого года позволил даже инвесторам откровенно слабых проектов получить прибыль на продаже токенов, но потом курс вновь упал, скатерть-самобранка свернулась. Теперь, чтобы максимизировать свои шансы на крипторынке, венчурам приходится проводить крайне тщательный отбор проектов с учетом специфики блокчейн-сферы.
Пока о настоящем российском рынке венчурных инвестиций в блокчейн говорить рано: фондов единицы, а их прибыль основана скорее на торговле криптой, чем на реальных «выходах». Но пример таких знаменитых западных венчуров, как Andreessen Horowitz, Draper Associates и IDG Capital, которые с энтузиазмом принялись за блокчейн-инвестиции, конечно, заразителен. В ближайшем будущем мы наверняка увидим рост российских венчуров к этому потенциально очень прибыльному, хотя и очень рискованному рынку.
