• Подписывайтесь на  E-mail рассылку

ENG
Generic selectors
Exact matches only
Поиск по заголовкам
Поиск по содержимому
Search in posts
Search in pages
Инвестиции, Мнение

Как венчур переживает последствия кризиса

Владимир Жиганов – советник по инвестициям частного инвестора А. В. Ручьева

Мало по кому кризис последних лет ударил так больно, как по венчурным фондам. Они не только потеряли значительную долю своих капиталов, которую хранили в рублях; сама стоимость стартапов в их портфелях упала, иногда больше чем наполовину. При этом общий экономический спад сделал перспективы стартапов как вида бизнеса куда менее радужными: успешные «выходы» можно пересчитать по пальцам. Неудивительно, что инвесторы, вкладывавшиеся в венчурные фонды, предпочли временно вернуться к менее рискованным инструментам, а рынок венчурного финансирования резко сократился – на 50% за один лишь первый кризисный год. Достаточно нескольких цифр. Объем рынка в 2014 году – $480 млн, в 2015 – всего $232 млн, в 2016 – $165 млн, в 2017 – $125 млн. В 2016 году было 53 «выхода», в 2017 – всего 43 (данные Firrma). Только в первой половине 2018 года мы наконец увидели положительную динамику на рынке венчурного инвестирования, начиная с кризиса 2014 года, хотя бы в плане общей капитализации: она составила $21 млрд.

Разумеется, на любую проблему можно смотреть и как на возможность. Венчурного финансирования в России стало меньше, однако фонды, которые все же продолжили работу, были вынуждены искать способы снизить потери, повысить эффективность и в целом найти новые креативные методы стать лучше. В кого инвестировать, сколько, где: кризис заставил венчуров поменять свой modus operandi.

Вход без брызг

Помимо всем известного принципа инвестирования «купить подешевле – продать подороже», в арсенале венчуров есть еще один: «взять побольше – дать поменьше». В интересах инвестора – получить как можно более значительную долю в молодой компании, чтобы максимизировать свою прибыль в случае успешного «выхода». Однако как подсчитать, сколько стоит проект, особенно если он еще недалеко ушел от стадии идеи? Как основателям (или, говоря самым современным языком, фаундерам) понять, какую долю в их детище можно отдать венчуру в обмен на ту или иную сумму? Существуют различные методы для разных стадий финансирования, причем большинство из них имеют сложные названия, а их понимание требует полного погружения со стороны непосвященных создателей стартапов. Первый чикагский метод, метод Беркуса, метод дисконтированных денежных потоков… Все эти техники отлично известны самим специалистам венчурных фондов, а вот фаундеры быстро хватаются за голову, сделав попытку в них разобраться. В результате задача оценки стартапа зачастую выпадает самому венчурному инвестору. Догадайтесь, в чью пользу он оценит молодую компанию? (Справедливости ради стоит отметить, что основатели, если их предоставить самим себе, часто сильно переоценивают свои компании – в полной уверенности, что уже в первые 12 месяцев их великая идея завоюет миллионы клиентов по всему миру).

В условиях кризиса венчурам стало еще проще недооценивать стартапы. Действительно, создатели считают, что в фазе экономического спада получить финансирование стало гораздо дороже (хотя на самом деле предложение превышает квалифицированный спрос – но тут акцент нужно сделать на слово «квалифицированный», однако об этом ниже). Фаундеры готовы хвататься за любые предложения, расставаясь с приличной долей в эквити за не такие уж большие деньги. Так, нередко венчурам удается получить 50% в компании на предпосевной стадии всего за $100 тысяч (а на стадии идеи так и все 80% – хотя желающих инвестировать в идею, разумеется, немного), что в США и Европе встречается редко. Не будем забывать про тот факт, что в переговорах о финансировании фаундеры и венчуры находятся в крайне неравном положении, примерно как могущественный дворянин и простой крестьянин. Основатели стартапов попросту не имеют рычагов давления на инвесторов, их позиция в переговорах крайне слаба, в итоге они обычно соглашаются на невыгодные условия, боясь, что других просто никто не предложит.

От кризиса подальше

Когда вложения в отечественные стартапы (да и в отечественную экономику вообще) становятся слишком рискованными, логично переключиться на зарубежные рынки. Те печальные цифры, которые мы привели в начале статьи, относятся именно к инвестициям, сделанным венчурами в России. Однако падение отчасти компенсируется повышенной активностью наших фондов за рубежом. Например, уже в 2015 году было заключено на 30% больше сделок с участием российских венчуров и иностранных стартапов. В 2016 году на сделки с иностранными проектами вообще пришлось больше половины сделок крупнейших 10 российских фондов.

Венчуров можно понять: выбор качественных стартапов за рубежом шире, сроки «выхода» меньше, законодательная база яснее, рыночный спрос на новые технологии больше, а многие юрисдикции предлагают налоговые льготы и отличные цены на аренду офисов. Некоторые фонды оказались просто потеряны для российских проектов: Life.SREDA вообще переехала в Сингапур, ru-Net – в Ригу, Flint Capital – в Барселону. (Здесь стоит отметить, что переезд из России также помогает решить проблемы, связанные с законом о деофшоризации). Теперь они просто фонды, как говорится, с русскими корнями, а российских стартапов в их портфелях крайне мало. Конечно, здесь играет роль и тот факт, что иностранные стартапы обычно лучше подкованы в вопросах организации питча, создания презентаций, да и просто внятного продвижения своей идеи; их команды лучше умеют себя продать. Однако субъективный фактор – не единственный: удачные «выходы» российских фондов из международных стартапов также демонстрируют: успеха лучше искать за пределами родины. Так, наши венчуры заработали десятки миллионов на «выходах» из таких стартапов, как Sensity, Gett, Fogg – некоторые из этих сделок превысили $150 млн.

Естественно, у этой медали есть обратная сторона: при падении курса рубля российские стартапы стали привлекательнее для иностранных венчуров, особенно с учетом низких цен на разработку в России.

Финтех-революция наступает?

А как же блокчейн, который (как уверяют нас сотни ICO) призван трансформировать мировой бизнес и произвести революцию буквально во всем – от нефтепереработки до выращивания кур? Станет ли он убийцей венчуров или наоборот – прекрасным оружием для борьбы с кризисом?

Казалось бы, привлечение капитала при помощи ICO – отличная альтернатива венчурному инвестированию. Действительно, при продаже токенов основатели стартапа не размывают свою долю в компании, потому что токены – не акции и права собственности не дают. Чтобы завоевать внимание потенциальных инвесторов, можно предложить им заманчивые скидки на начальном этапе продаж, ведь выпуск токенов почти ничего не стоит. Да и требования к проектам куда ниже, например: прототип продукта есть лишь у четверти ICO-стартапов, а реальных клиентов и продаж нет почти ни у кого. Итак, контроль над компанией остается у основателей, питчить проект на личной встрече со строгим венчуром не нужно, а о будущем «выходе» можно вообще не беспокоиться: достаточно дождаться, чтобы цена токена выросла раз в двадцать, и вот основатели уже богачи. Однако не все так просто.

Действительно, по итогам 2017 года российские ICO собрали больше средств, чем стартапы, профинансированные венчурами. Но затем ажиотаж начал спадать, а аппетиты посредников, разработчиков и консалтинговых компаний – расти. В результате стало гораздо труднее собрать на ICO сумму, достаточную для разработки, запуска и маркетинговой кампании. Отчасти виноват бурный рост рынка криптовалют: стоит лишь произнести слово «блокчейн», как стоимость любой услуги подскакивает в разы. Отчасти сыграли роль жесткая конкуренция и огромное число провальных проектов и мошенничеств: аудитория все меньше доверяет ICO, и собрать даже миллион долларов стало непростым делом. Доходит до того, что некоторые скептики заявляют: мол, краудинвестинг умер. Идея полной демократизации инвестирования не сработала. Кто появляется на сцене в этот решающий момент? Правильно, венчур.

Венчуров в блокчейн-проектах привлекает возможность получить не только долю в компании, но и большое количество токенов, которые можно прибыльно продать: получается своего рода двойная возможность для «выхода». Нельзя забывать и то, что, помимо венчура, в финансировании проекта принимают тысячи обычных пользователей, что помогает сократить сроки запуска. Для российских венчуров важен и факт, что инвестиции в криптовалютные проекты у нас пока обстоятельно не регулируются. При этом риски, естественно, высоки: до 90% блокчейн-проектов так никогда и не доходят до релиза предложенных платформ. Резкий рост курса основных криптовалют в конце прошлого года позволил даже инвесторам откровенно слабых проектов получить прибыль на продаже токенов, но потом курс вновь упал, скатерть-самобранка свернулась. Теперь, чтобы максимизировать свои шансы на крипторынке, венчурам приходится проводить крайне тщательный отбор проектов с учетом специфики блокчейн-сферы.

Пока о настоящем российском рынке венчурных инвестиций в блокчейн говорить рано: фондов единицы, а их прибыль основана скорее на торговле криптой, чем на реальных «выходах». Но пример таких знаменитых западных венчуров, как Andreessen Horowitz, Draper Associates и IDG Capital, которые с энтузиазмом принялись за блокчейн-инвестиции, конечно, заразителен. В ближайшем будущем мы наверняка увидим рост российских венчуров к этому потенциально очень прибыльному, хотя и очень рискованному рынку.

Подписывайтесь на канал «Инвест-Форсайта» в «Яндекс.Дзене»